현안과 정책 제 317호

재정건정성? 채무의 양보다 질을 봐야 한다

​글 / 안정현 (프랑스 NEOMA 경영대학 교수, 금융경제학​)

코로나 19에 따른 경제 위기를 극복하고자 마련된 3차에 걸친 대규모 추경으로 국가 채무는 올 한해만 100조원 가량 늘어나게 되었다. 국가 채무 증가를 두고 찬성의 목소리와 우려의 목소리가 엇갈린다.

한 일간지는 ‘3년안에 국가채무가 1000조원에 이를’ 것이라는 기재부 장관의 언급을 인용하며 국가 채무가 위험한 수준이라는 환기를 하고, 다른 일간지는 ‘현 정부가 나라 곳간을 허물’고 있다는 자극적인 문구까지 써가며 채무의 급격한 증가에 경고를 보낸다. 반면, 다른 한편에서는  코로나 위기 극복을 위해 주요국들이 적극적 재정운용으로 인한 국가채무 증가는 전세계 공통적인 현상이며, OECD 33개국중 네번째로 GDP 대비 부채비율이 낮아 그 와중에 상대적으로 건전한 재정운용을 하고 있다는 점을 들어 이같은 우려는 기우라 반박한다.

논쟁의 핵심은 정부가 감당할 수 있는 수준의 부채인가 하는 것이다. 판단은 다르지만 모두 국채의 ‘양’이 문제라는 인식으로 국가채무의 문제에 접근하고 있다. 단지 현재 채무 수준이 많은가 적은가에 대한 판단의 차이만 있을 뿐이다. 3년 후 1000조원은 감당할 수 없는 수준인가 ?  GDP 대비 부채비율이 낮으면 좋고 높으면 위험한가 ?

이 글에서는 재정건전성이 정부 채무 지탱 능력을 의미하는 것이라면, 그 평가 기준은 채무의 양이 아니라 질에 초점을 맞추어야 하고, 그 질을 결정짓는 가장 중요한 요소는 채무비용이라는 점을 강조하고자 한다. 더불어, 채무가 자국통화로 갚아야 하는 채무인지, 외화로 갚아야 하는 채무 인지도 관건이라는 점을 서술할 것이다.

국채규모와 국가부도 위험

GDP대비 국가채무비율은 정부 및 IMF, OECD 등 경제 관련 국제기구에서 재정건전성을 평가하는 제1 지표로 사용되지만, 지표의 실효성에 관해서는 의문이 따른다. 이 지표로만 보자면 지난 10년간 줄곧 200%를 넘었던 세계 1위 채무 대국 일본은 적어도 지금까지는 금융시장에서 부도위험이 높아졌다는 어떤 우려도 감지되지 않는다.  미국, 프랑스, 이탈리아도100%를 넘어섰지만 달라진 건 크게 없다. 반면에  89%에 머물렀던 아르헨티나는 지난 5월 채무 불이행 사태를 겪었고, 심지어 2001년엔 50%를 약간 웃도는 수준에서도 국가부도사태를 맞았다.  82년 멕시코의 채무불이행때도, GDP대비 국가채무비율은 42%에 불과 했다. 이렇듯 수치가 높다고 국가채무부도가 올 위험이 높다고 말하기 어렵다. 더 큰 문제는 이 비율이 국가채무 위험도를 판단하는 지표가 될 수 있다는 어떤 이론적 근거도 없다는 점이다.

부채총액보다 차입비용이 중요하다

따라서 국가의 채무지탱능력을 결정하는 요소는 현재의 채무 총액이 아니라, 정기적으로 지불해야하는 이자비용 감당능력이다. 간단한 예를 들어보자. 현재 국채가 100억이고 지불해야할 금리가 연리 4%이면 연간 지불해야할 이자비용은4억이다. 정부가 여기에 국채를 100억 추가 발행한다고 가정해 보자. 국채 총액은 200억원으로 두배 늘었지만, 이자비용도 반드시 2배로 늘어나는 것은 아니다. 만약 국채금리가 이전과 같이 4%라면 추가로 발행한 국채에 대해서도 연간 4억원의 이자비용을 지불하게 되어 총 이자비용은 8억원으로 2배로 늘어난다. 그러나 현행 금리가 낮아져 국채를 2%의 금리로 발행할 수 있다면 추가 국채에 대한 이자비용은 2억이 되어 총이자비용은 6억으로 1.5배만 는다. 정부가 좀 더 머리를 쓴다면 금리가 낮은 틈을 활용하여 국채를 100억원 더 발행하고 빌린 원금으로 기존의 4% 금리를 지불하는 국채 100억원을 시중에서 매입하거나 조기상환하여 소멸함으로써 기존 국채를 이자가 낮은 2% 국채로 대체할 수 도 있다. 이 경우 남은 국채 총액은 여전히 200억으로 앞의 예에서와 같이 2배 늘지만, 총이자비용은 원금총액의  2%인 4억원이 된다. 국채 총액은 늘었지만 이자비용은 국채 총액이 100억원일때와 변함이 없다. 100억원의 부채가 증가하더라도 현재 시장금리에 비추어 볼 때 이자 비용이 늘지 않는다는 사실을 투자자들이 예측할 수 있다면, 정부로서는 새로운 투자자를 어렵지 않게 찾을 수 있을 것이다. 단순한 예이지만, 총액보다 이자비용이 중요하다는 사실을 확인시켜주는 데는 무리가 없으리라 본다.

일본의 경우 양으로만 따진다면 GDP 대비 국가채무비율이 240%에 이르지만 국채금리 (10년만기)는 지난 10년간 1% 이하를 유지하고 있고, 특히 2016년이후로는 중앙은행의 개입으로 0%선에서 관리되고 있다.  단기 국채의 금리는  마이너스다. 경제규모대비 채무는 세계최고 수준이지만, 채무 부담은 세계 최저 수준이다.

차입비용으로 본  한국의 재정건전성

한국의 경우를 보자. 2007-9년의 금융위기 이후 지속된 시장금리 하락세에 힘입어 국채금리도 동반 하락했다. 2008년 평균 5.57%였던 10년 만기 국고채 금리는 19년엔 평균1.7%로, 6월 현재 1.4%대로 하락했다. 신규발행 국채에는 기존보다 더 낮은 금리가 적용되므로, 그 결과로 국채에 지불하는 평균 금리도 계속 하락했다. 2009년에서 2019년 사이 GDP 대비 국가 채무 비율은 26.8%에서 38.1%로 11% 포인트 이상 증가했지만, 국채금리 하락 덕분에 GDP 대비 국채 이자 지급 비용은 오히려 감소했다. 2011년 1.36%로 정점을 찍은 후 계속 하락해 2019년말에는 0.94%까지 떨어졌다. (표 참조)  채무 부담은 오히려 가벼워졌음을 보여준다. 총채무액으로만 접근할 때와는 전혀 상반된 결론에 도달하게 된다.

장기적으로 지속가능한 채무비용

어느 경우나 악순환에서 빠져 나오지 못하고 채무는 계속 늘어날 수 밖에 없다.

유로존 재정위기 때 채무를 조달받는 조건으로 긴축재정을 강요당했던 그리스는 10년이 지난 지금도 여전히 경기침체와 GDP 대비170%가 넘는 고부채에 시달리고 있다. 당장의 양을 줄이는 데만 초점을 맞춘 처방의 결과가 어떤 것인지를 잘 보여주는 사례라 할 수 있다.

자국통화표시채무 비율

국채의 질을 좌우하는 또 다른 중요한 요소는 부채가 자국통화로 발행되는가 하는 점이다. 국가 채무가 소위 외채로 부르는 외화로 조달될 경우, 실제 부담은 환율 변동에 따라 달라지고, 환율변동위험이 없는 자국 통화 부채에 비해 채무 비용의 불확실성이 높아진다. 무엇보다 자국통화 가치가 떨어지면 그 만큼 부채비용 부담이 증가한다. 더구나 원활한 채무 비용 조달을 위해서는 외화가 필요하다. 정부가 충분한 양의 외화를 보유하고 있지 않다면 부채 비용 및 원금 상환시기마다 필요한 외환을 외환시장에서 수급해야 한다. 국내 외환시장에 외화 공급이 충분하려면 외국인의 국내투자가 충분하거나 무역수지가 흑자여야 한다. 따라서 외국통화 표시 부채는 경제여건에 따른  불확실성을 추가로 안게 된다. 더구나 단기에 과도한 외화표시 부채의 차입은 만기에 대규모 외화 수요를 낳아 자국통화가치 하락의 큰 압력으로 작용할 수 있다.  우리는 이를 IMF 위기에서 경험했다. 물론 당시 문제는 정부 부채가 아닌 과도한 민간의 단기 외화표시부채 차입이었지만, 급격한 외화표시부채증가가 환율에 영향을 미치는 과정은 유사하다.

GDP 대비 부채비율 89%의 아르헨티나와 239%의 일본

아르헨티나는 지난 5월 독립 후 9번째  국가채무 불이행사태를 겪었다. 아르헨티나는 대부분의 정부부채를 달러로 조달한다. 반면에 산업구조는 1차산업 중심으로 안정적인 무역수지 흑자를 낼 수 없는 구조다. 대부분의 공산품을 수입에 의존하는 아르헨티나로서는 국제 농산물 가격의 변화에 따라 무역수지가 널뛰기한다. 2010년대 중반 이후 세계 농산물 가격 하락에 따라 무역수지가 적자가 계속되었고, 국내 외환시장의 달러 수요 압박은 자국통화인 페소 가치의 하락으로 이어졌다. 달러표시 부채의 이자비용도 동반 상승했다. 같은 금액의 달러를 지급하기 위해 더 많은 자국통화가 필요하기 때문이다. 경기침체로 경제는 후퇴하는데 이자비용은 오른다. 이자비용이 경제성장율을 따르지 못한다. 위에서 말한 악순환의 시작이다. 게다가 자국통화 가치 하락과 통화량 증가는 아르헨티나 경제에 대한 외국인 투자자들의 불신을 더욱 증가시킨다. 아르헨티나 정부는 자본유출을 막기위해 금리를 한때 60%까지 올리기도 했다. 그러나 만기가 도래하는 채무를 신규 채무를 발행해 상환하려 해도 투자자가 없는 상황에 이를 수 밖에 없다. 아르헨티나 경제에 관한 많은 분석들이 아르헨티나 정부의 방만한 운영을 탓한다. 정부의 재정운영에 책임이 없는 것은 아니지만 더 근본적인 문제는 구조적인 요인에 있다.

반면, 일본은 모든 국채가 엔화표시 채권으로 발행된다.  환율이나 경상수지 변화가 채무비용에 직접적으로 영향을 주지 않는다.  게다가 약 45%의 채무는 일본 중앙은행이 보유하고 있다. 정부는 국채에 이자를 지불하지만, 중앙은행이 수취하여 중앙은행 이윤의 일부로써 다시 국고로 귀속된다. 국채의 45% 가량이 실질적으로 돈이 들지 않는 채무이다. 쉽게 말해 중앙은행이 돈을 찍어 정부에 안겨주는 셈이다.  다른 45% 가량은 국내민간경제주체 (주로 금융기관)에서 소유하고 있다. 외국인 투자자들에 비해 대외 경제여건에 영향 받지 않으면서 안정적으로 채권 수요를 확보하는 기반이다.

한국의 외화표시채무

한국의 경우, 국가 채무의 98.8%는 원화표시 부채다. 공공성 차관 (외채)은 2016년 모두 상환했으며, 현재 외화표시 부채는 통화안정증권이 유일하다.  2019년말 기준으로 전체 국가채무의 1.2%에 불과하다. 통화 안정 증권은 외환시장 안정과 외환 보유액의 안정적 유지를 위해 발행하는 국채로, 일반 회계 적자를 보전하기 위해 투입되는 부채와는 질적으로 다른 금융성 채무다. 대체 자산이 한국은행이나 자산공사에서  엄격하게 운용되어 만기 도래시 별도의 재원 조성없이 자체 상환이 가능하도록 설계되어 있다. 일부 언론에선 한국 정부의 채무가 증가함에 따라 IMF때와 같은 외환위기를 우려하는 목소리도 있지만, 상황이 전혀 다르다.